基于价值偏离度的格力电器公司市值管理问题探讨

明确市值管理是以公司价值为基础，促使市场价值合理体现公司价值的管理活动。根据格力电器所处的低估状态和公司实际，提出格力电器低估状态下适宜采用高级管理人员增持公司股份的市值管理策略。并通过历史高级管理人员增持公司股份的短期和长期市场效果分析，证明增持事件对公司股价产生积极影响，有利于公司价值实现回归。最后系统梳理了格力电器市值管理策略制定的整个流程，为格力电器公司进行市值管理策略制订提供参考。
第 1 章 绪论

1.1 研究背景、目的和意义

1.1.1 研究背景

通过多年资本市场发展的不断成熟，在以往股权分置改革的基础上，经过2004 年和 2005 年多项股权分置改革措施和方案的出台，影响中国资本市场发展的股权分置问题得到了有效解决。截至 2007 年底，股权分置改革基本完成，资本市场基本进入了全流通时代，股东利益实现了统一。上市公司管理的角色由大股东转向更加科学合理的全体股东管理阶段，上市公司已经成为所有股东管理的平台，其追求的目标从公司利润转向公司价值，作为反映公司价值的市值，自然成为了全体股东关注的重点，进而成为公司管理的重要组成部分。2005年，在股权分置改革的顺利推进过程中，市值管理的理念首次被施光耀先生引出。随着公司市值作为国有企业考核参考的指标和市值管理论坛的成功举办，市值管理逐渐进入了公司管理的视野。由于资本市场的成熟度不高、价值主导思想的影响、国家政策的制约和股市2005至2007年持续走牛等多方因素，市值管理依然没有得到足够的重视。然而，随着2008年金融危机和股市大幅下跌，市值管理逐渐得到了国家、公司管理团队和股东等各方的重视。学术领域和资本市场实践方面的专家学者也陆续提出了关于市值管理的各种观点和研究成果。这些研究成果和观点主要涉及市值管理的定义、目标、类型分类、影响因素、管理工具、管理策略和实践总结等。随着股市的持续低迷，国家对市值管理的重视提升到了一个新的高度，2014年国务院针对资本市场印发文件鼓励上市公司建立市值管理制度，从制度上支持和强化了上市公司对市值的管理。上市公司市值的意义随着我国资本市场的迅速发展急剧扩大，伴随着2015-2018年期间股市的跌宕起

伏，也使得市值管理出现的很多问题逐步呈现，最突显的问题就是一些公司通过操纵股价来操纵市值达到股东利益，导致投资者信心缺失，资本市场急剧动荡，甚至影响国家的稳定，因此上市公司对市值管理本质的理解和资本市场管理者对市值管理的规范化亟待加强。

1.2 科学问题与研究内容

1.2.1 科学问题

公司市值在资本市场市场上时常会出现剧烈波动的现象，这种波动导致公司出现严重高估或者严重低估的价值偏离，然而价值偏离不仅会对公司产生较大的负面影响，有时甚至可能带来破产的危险，因此价值偏离下的公司急需采取科学合理的市值管理策略，引导公司价值实现回归。引导公司价值回归，需要准确对公司进行估值计算，分析公司价值和市值的影响因素，判断公司价值偏离情况，进而选择合理的市值管理策略，在此过程中需要解决的科学问题：以往判断公司价值偏的方法主要以相对方法和定性方法为主，这些方法不能及时和清晰地判读公司价值状态进而影响力市值管理的实施时机和实施效果。因而能够对公司价值状态进行评价的价值偏离度是本次论文研究的重要科学问题。

第 2 章 相关理论和文献综述

基于价值、市值、价值偏离度、价值管理与市值管理存在紧密联系的特点，本章首先叙述了市值、价值、价值偏离度、价值管理和市值管理的概念，然后进一步梳理了价值评估、价值偏离度、价值管理理论和市值管理等相关理论，最后系统的总结了价值偏离度和市值管理的研究现状，发现以往研究成果需要进一步研究的地方，为本文研究提供概念性和理论性的基础知识。

2.1 相关概念与理论

2.1.1 相关概念

（1）公司市值和价值

公司市值（market value）是指市场价值，市值的具体大小为资本市场上表现的数值。公司市值一般就是公司在资本市场上表现的数值。王小龙和赵秋菊（2016）列出了市值的计算方式：公司市值为公司总股本与其股价的乘积( 即: 市值 = 股本×股价) 。夏鑫等（2014）指出公司的市场价值就是公司的“市值”，是公司内在价值的市场表现。顾纪生等（2007）还提出实质市值则等于公司内在价值加上股票外在价值。市值直接关系到股东的直接利益，所以其大小对投资者而言意义重大。施光耀等（2008）发现在新兴的资本市场，市值与内在价值存在背离比较常见。夏冬林（2006）指出市值是市场预期的结果，市场预期主要包括未来信息和历史信息两种。不同学者对公司市值的理解略有差异，但是公司市值基于公司价值的观点得到一致认可。由于公司价值的估值复杂性、信息的不对称性和心理因素导致公司市值在资本市场波动加大。公司市值具有以下特性：（1）在一个具体的时间点是一个准确的数值；（2）它反映了公司价值；（3）每个不同时刻它几乎都在变动

2.2 价值偏离度研究现状

关于价格偏离价值历史还要从商品泡沫谈起，十七世纪荷兰发生了历史上最著名的郁金香泡沫事件。1634 年至 1937 年，荷兰郁金香的价格在全民炒作下暴涨了几十倍，商品价格严重偏离了商品价值导致严重泡沫，最后以郁金香的价格暴跌结束。十八世纪发生了两个严重泡沫事件分别是法国密西西北公司泡沫和英国南海公司泡沫，该事件中公司价格严重偏离公司价值，最终导致泡沫破灭。虽然历史上的这些泡沫给人类留下了惨痛的教训，但是对公司价值偏离还没有系统性的研究。20 世纪以前世界资本市场发展比较缓慢，对公司价值的研究还没有形成系统的估值理论，也就没有对公司价值偏离的系统研究，公司价格是投资者关注的重点，导致证券市场投机盛行。进入 20 世纪后，资本主义国家经济高速发展推动资本市场快速发展，公司价值估值理论也迅速发展并逐渐完善。美国 1929 年股市崩盘事件更是推动了公司价格与公司价值关系的研究。本杰明·格雷厄姆（2013）在他 1934 年出版的经典名著《证券分析》中指出公司内在价值是由资产、收益、股息等事实和可以确定的前景决定，有别于被人为操纵和狂热情绪扭曲的市场价格；并发现内在价值的不确定性，这种不确定性的差异可以用“近似值范围”来表示，而且当市场前景不确定性增加时，“近似值范围”会扩大；市场中成熟公司的价格往往是稳定的，非成熟公司的股价对任何种类的不利因素都反应敏感；初步总结历史经验表明在公司股票价格高于正常价值 1/3，或者更高时出售公司股票。本杰明·格雷厄姆的经验总结表明一般公司股票价格高于其价值 1/3 时标明公司价值已经出现明显的高估。本杰明·格雷厄姆（2011）在他1949 年编写的《聪明的投资者》巨著中系统提出了安全边际的思想，提升了公司股票价格与公司价值差异的研究水平；认为真正的安全边际可以通过数据、有说服力的推论以及一些实际的经历而得到证明。本杰明·格雷厄姆认为一般的普通股在股价等于或低于其评估价值三分之二时可以购买它们，标明一般公司在股价等于或低于其评估价值三分之二时，公司价值已经明显低估。当股价脱离价值快速向上偏离时，会产生泡沫。20 世纪 80 年代以来国外学者对股价严重偏离内在价值形成的泡沫进行了广泛研究。布兰查德和沃森(Blanchard and Watson，1982)根据市场主体是否理性把泡沫分为理性泡沫和非理性泡沫。理性泡沫理论是指假定在理性行为和理性预期下，市场价格除了反映内在价值，还表现出一定的理性泡沫，这个理性泡沫体现了市场价格与价值的偏离。汤姆·科普兰（TomCopeland,1990）阐述了自由现金流的详细计算方法，促进了价值估值理论的应用。

第 3 章 格力电器公司价值评估...................................................................................................19

3.1 格力电器公司价值评估方法..........................................................................................19

3.2 格力电器价值评估流程..................................................................................................25

第 4 章 格力电器公司价值偏离度分析.......................................................................................44

4.1 格力电器的价值偏离因素分析......................................................................................44

4.2 价值偏离度的概念..........................................................................................................47

4.3 价值偏离度计算..............................................................................................................48

第 5 章 格力电器的市值管理策略与效果分析...........................................................................53

5.1 市值管理定义的新思考..................................................................................................53

5.2 格力电器的市值管理策略..............................................................................................54

5.3 高管增持策略的市场效果分析......................................................................................56

第 5 章 格力电器的市值管理策略与效果分析

通过对格力电器公司的价值估值和价值偏离度计算，发现格力电器公司价值向下发生了严重偏离，公司处于非常低估的状态，公司急需采取市值管理，引导公司价值实现回归。为了更深入的理解和实施市值管理，需要进一步深刻理解市值管理的含义，理顺市值管理与价值管理的关系。然后根据格力电器的具体案例，研究提出适宜其公司的市值管理策略，并对其市值管理策略进行短期效果和长期效果分析，以证明所提出市值管理策略的可行性。最后，综合格力电器的研究成果，梳理并制定格力电器市值管理策略流程，为公司实施市值管理提供参考。
5.1 市值管理定义的新思考

市值管理主要在中国产生和发展，西方发达国家更多关注价值管理。市值管理虽然已发展十多年，但关于市值管理的分歧依然较多，特别是市值管理的概念及其与价值管理的关系等方面的分歧制约着市值管理进一步发展。在总结以往价值管理和市值管理的基础上，针对市值管理概念及其与价值管理的关系提出一些新的理解。市值管理是以公司价值为基础，促使市场价值合理体现公司价值的管理活动，是广义价值管理的价值实现内容。价值管理主要致力于以价值增长为目标的价值创造管理，而市值管理主要致力于以市场价值体现公司价值的价值实现管理。完全有效市场或近似有效市场状态下公司市值可以自动实现价值，公司几乎不需要投入精力进行市值管理，所以公司需要把更多的精力放到价值创造活动上。然而市场总是在不停变化，也并不总是有效的，实际上即使发达国家也不存在一直有效的市场状态，所以市值管理就成为公司管理不可缺少的一部分。

第 6 章 结论和展望

股份制企业的上市使公司在资本市场拥有了定量化的价值体现，也使得股东财富和上市公司市值发生了紧密联系，市值管理随着中国股权分置改革顺利完成应运而出。市值管理理论和实践快速发展，但在市值管理含义、价值偏离度理论和市值管理策略方面存在一些疑问，为此本文在这些方面进行了探索性研究。本文研究思路是从相关概念和理论入手，通过格力电器价值估值计算，推断公司价值偏离状态，进一步研究价值偏离度，根据价值偏离度和格力公司实际提出合理的市值管理策略。论文的主要研究工作和结论如下：

（1）在理解价值理论和常见估值方法的基础上，通过对公司价值的本质分析，指出了公司自由现金流折现法是适宜格力电器的价值评估方法，总结了格力电器的价值影响因素，并通过格力电器公司实际案例详细介绍了价值评估的全过程。

（2）通过明确价值偏离度理论的含义和分析格力电器价值偏离影响因素，引出了价值偏离度的数学模型，提出价值波动区间的理念，阐述了价值偏离度的计算方法，并以价值偏离度为依据得到公司价值估值的三种状态：价值高估状态、价值体现状态和价值低估状态。通过格力电器实际案例解释了价值偏离度的应用，结果显示 2018 年年中格力电器处于价值低估状态。

（3）明确市值管理是以公司价值为基础，促使市场价值合理体现公司价值的管理活动。根据格力电器所处的低估状态和公司实际，提出格力电器低估状态下适宜采用高级管理人员增持公司股份的市值管理策略。并通过历史高级管理人员增持公司股份的短期和长期市场效果分析，证明增持事件对公司股价产生积极影响，有利于公司价值实现回归。最后系统梳理了格力电器市值管理策略制定的整个流程，为格力电器公司进行市值管理策略制订提供参考。