海航集团跨国并购英迈国际案例财务风险控制分析

  成功的并购可以是一家即将破产的企业转危为安，可以使一家转型失败企业完成多元化结构升级。并购活动在我国还是存在机遇和挑战，并且民营企业进行跨境并购更存在诸多不确定影响因素，而其中财务风险在决定整个并购是否成功处于关键性地位。本论文在查阅大量国内外文献的基础上，详细地阐述了企业跨国并购及其财务风险的相关理论，然后通过对海航科技并购英迈国际的案例分析总结出并购过程中存在的四类风险，定价风险、融资风险、支付风险和整合风险。并结合海航科技控制风险的方法与第二章节中所阐述的财务风险控制机制相对比
1 引言

1.1 研究背景和意义

1.1.1 研究背景

  从上世纪 90 年代以来，由于经济全球化的推动，加之新科技和产业革命的快速发展，世界经济发展持续稳定高速增长。其次，全球贸易投资自由化程度提升，使得跨国并购拥有了一个很大的舞台。而在本世纪初中国加入 WTO，使得这个舞台变得汹涌澎湃，同时中国也进入这个浪潮当中，一大批优秀的企业包括国有企业和民营企业在跨国并购中崭露头角，如海航集团、联想、海尔以及国有大企业中石油等。跨国并购有利于加速全球市场竞争步伐，推动市场结构优化调整，并且能为企业积累资本和资源，推动企业向高质量方向发展。中国企业进行海外收购是可以短时间立足国际市场的重要手段，能够帮助企业扩大国际市场份额，提高先进技术与资源占有率。自国家“一带一路”战略布局进一步扩展及相关政策扶持，使得民营企业有足够的勇气“走出去”，通过海外收购的方式获取资源和市场份额，布局全球产业。实践证明，海外并购已成为国内企业实现产业结构优化升级、寻求多元化发展空间、走向国际市场实现国际化的重要战略措施。根据 wind 数据统计，2017年中国跨境并购交易总额达 4733.64 亿元，交易数量达到 431 例。中国跨国并购在过去十年持续保持增长态势，尤其是 2014 年以来增长速度尤为明显。虽然跨国并购浪潮持续上涨，但随着政府监督的愈加严格性、国际政治关系的不确定性以及中外贸易战的不平衡性等因素都将影响中国跨国并购未来的走势。随着民营企业不断“走出去”和国家“一带一路”战略推动，我国企业还是国际跨国并购领域中一支中坚力量。2016 年，企业跨国并购交易数量达342 宗，交易金额高达 9,931.32 亿元，同比增长 182.41%。2017 年，我国跨国并购交易量又创历史新高，交易量多达 431 宗。

1.2 文献综述

1.2.1 关于跨国并购动因的研究

  西方国家的跨国并购活动历史悠久，起始于第二次工业革命，期间共经历了五次大规模的并购浪潮，据此国外学者对于跨国并购理论与实践的研究更为全面和深入。与此同时，跨国并购的动因是企业进行跨国并购活动的导火线，对于跨国并购动因的研究探讨，国内外经济学家近几年也论述了各种不同的跨国并购动因理论。

（1）降低自身的交易成本

  R.H.Coase(1960)认为企业进行并购的动因在于使其自身的交易成本得到降低。企业在进行业务往来扩大交易量的同时，会产生一定的交易成本，当其大于企业内部预期的交易管理费用时，企业可以利用并购的方式把这些交易进行内部化吸收，从而达到降低成本的效果。Buckley 和 Casson(1976)也提出与 R.H.Coase相近的观点，他们认为，国际市场是一个不完全竞争市场，国际公司可以通过跨国并购的方式将外部市场进行内部化转移，降低交易成本和风险。 Hennart 和Park(1993) 是最早运用交易费用理论的学者，他们通过该理论来分析跨国公司的并购行为和并购选择。（2）获得协同效应，实现共赢协同效应是由德国学者哈肯提出的一个生物学概念演变而来的。在 20 世纪中叶，美国学者伊戈尔・安索夫提出了协同效应的经济学概念：所谓协同效应是在企业完成并购活动后，企业的整体效应比未实施并购前各独立企业效应之和更大，即产生“2 + 2 > 5”的效果。此外系统论也认为，一次成功的并购活动给企业带来的价值必须远远比并购前两个目标企业的价值之和更大。Jensen 和 Ruback(1983)两位学者通过案例研究的方式，得出良好的并购行为可以提升并购方和被并购方企业效率的结论，并购方可以通过并购行为获得协同效应，从而提高企业经营业绩，同时也使目标企业股东获得最大股东权益和收益。顾晓敏和孙爱丽（2015）认为并购重组有助于企业实现资源的优化配置、进行产权的转移和促进产业结构优化升级，从而提升企业效益。

2 企业跨国并购财务风险及控制的理论概述

2.1 企业跨国并购的概念及特征

2.1.1 企业跨国并购的概念

  跨国并购有两种说法，一种是跨国收购，一种是跨国兼并。顾名思义是指一个国家的企业通过一定的支付方式买下另一个国家的企业，实现控制权的转移。在这一过程中，收购的一方称为并购企业，被收购的一方称为目标企业。并购选择的支付手段也是多种多样，包括现金支付、股权支付、综合证券支付等。根据并购双方的在行业中的关系，可以分为三类：一是横向跨国并购，是指两个以上国家在生产和销售类似商品的企业之间进行的并购活动，主要是为了扩大国际市场的份额，提升品牌竞争力，是企业间常用的并购形式；二是纵向跨国并购，指的是两个以上国家虽然生产或销售的产品类似，但其分别在不同的产出进程的企业之间进行并购活动，一般出现在供应链的上下游企业之间，因为彼此业务比较熟悉故容易进行整合；三是混合跨国并购，则是指多个不同国家不同行业企业之间进行的并购活动，旨在进行多元化战略扩张，布局全球版图。

2.2 企业跨国并购的财务风险类型

  跨国并购的风险类型多种多样，主要是源自实际收益与预期收益的差距。根据与企业的相关程度，可以分为外部风险和内部风险。本文主要分析企业在并购过程中的财务风险及控制问题，将其分为以下四种风险类型。
2.2.1 定价风险

  定价风险也就是在评估目标企业时产生的估值风险，这主要由于与其对目标企业价值评估数值与实际并购交易价格之间的差异的风险。决定一个企业是否并购成功，关键看该企业对目标企业评估和定价过程中的决策，若决策不合理，则有可能会使并购企业出现定价损失，使得并购出现不平衡状况。在跨国并购的过程中，由于国家之间的限制并购方很难对目标企业所处国家的政治、文化、经济、行业竞争环境和市场前景等问题进行充分的了解，因此从中产生的信息不对称性会严重影响到企业在并购前对目标企业的评估工作。

2.2.2 融资风险

  融资风险是指在跨国并购活动中，并购方在采用各种渠道融入资金所产生的困难，未来可能会在偿还问题上所产生的财务风险。跨国并购融资风险主要表现在企业是否能确保按期付出价款、并购方是否有能力承受规定的。及时正确地把握融资机会和时点在跨国收购中显得格外重要，融资过早会产生不必要的额外利息，融资过晚则会延误错过跨国并购的最好时机。跨国并购主要包含两种融资形式，债务型融资和股权型融资。按其字面意思可知，债务型融资主要通过发行企业债券或者向商业银行进行信用贷款的方式来融得资金；股权型融资则借助于发行股票的方式融得资金。这两种形式的融资都存在利弊，应具体问题具体分析。在跨国并购融资中，债务型融资需要考虑到还款利息压力大的问题，股权型融资则需要考虑到企业控制权会有分散的风险

3 海航集团并购英迈国际案例介绍

3.1 并购方与被并购方简介

3.2 海航集团跨国并购的现状

3.3 海航集团跨国并购的动因分析

3.4 海航集团“蛇吞象”式并购过程

4 海航集团并购英迈国际财务风险分析

4.1 定价风险分析

4.2 融资风险分析

4.3 支付风险分析

4.4 整合风险分析

5 海航集团在并购过程中的财务风险控制措施

5.1 定价风险的防范与控制

5.2 融资风险的防范与控制

5.3 支付风险的防范与控制

5.4 整合风险的防范与控制

5 海航集团在并购过程中的财务风险控制措施

6 案例研究结论与启示

6.1 案例研究结论

  成功的并购可以是一家即将破产的企业转危为安，可以使一家转型失败企业完成多元化结构升级。并购活动在我国还是存在机遇和挑战，并且民营企业进行跨境并购更存在诸多不确定影响因素，而其中财务风险在决定整个并购是否成功处于关键性地位。本论文在查阅大量国内外文献的基础上，详细地阐述了企业跨国并购及其财务风险的相关理论，然后通过对海航科技并购英迈国际的案例分析总结出并购过程中存在的四类风险，定价风险、融资风险、支付风险和整合风险。并结合海航科技控制风险的方法与第二章节中所阐述的财务风险控制机制相对比，最后得出如下结论：

（1）海航科技并购英迈国际面临的财务风险如下：①定价风险：对目标企业的价值评估和对竞争者实力的了解、海外并购估价工作的复杂性。②融资风险：过激资本运作风险、对外借款过多容易引发财务杠杆风险、融资利率成本过大和后续整合不佳面临再融资的风险。③支付风险：巨额贷款和由此产生的财务成本、定价交割时汇率和利率变动带来的风险、现金支付引起的流动性风险。④整合风险：人才流失风险、目标客户流失风险、文化差异风险和财务制度差异风险。（2）通过对海航科技并购英迈国际案例的财务风险研究分析发现，其定价风险较低、融资风险依托母公司实力处于中等水平，偿债风险和整合风险总体处于偏高水平，总体处于中等偏上风险水平。（3）作者认为海航科技在应对并购前期的定价风险结合了专业机构的评估合理估值和定价，但是对并购中的融资风险、偿债风险和并购后期的整合风险把控力度有待提升，其未来发展还得看海航科技能否与英迈国际有效融合，碰撞出不一样的火花。①定价风险的控制措施：依托符合企业实际情况战略计划选择目标企业，有利于企业进行战略扩张，通过中金公司和广发证券对目标企业进行充分的尽职调查，正确评估目标企业价值，并依靠市场法计算出并购的合理交易价格。②融资风险的控制措施：海航科技合理规划融资方案，拓宽融资渠道，适时引入战略投资者国华人寿保证融资的顺利进行，借助母公司信誉及时在银行取得贷款，保证按时完成并购交割。但由此产生巨额的银行贷款还款压力和利息偿还压力。